銀行理財子公司發展的“三”階段
【EFEC導讀】伴隨著理財子公司的橫空出世，沖擊論、挑戰論、風口論等占據主流媒體，大家都在期待著資管領域的一場革命性變遷。
2019年可謂是理財子公司的發展元年。6月以來，工銀理財、建信理財、交銀理財、中銀理財等商業銀行理財子公司相繼公告獲準開業，部分公司已完成金融許可證和營業執照領取，并推出面向大眾市場的理財產品。其他尚有約30家銀行已獲監管機構批準開始籌建或是正在向監管機構申請開辦過程之中，涉及國有銀行、股份制銀行、城商行、農商行等各個類型。
繼2018年12月2日《商業銀行理財子公司管理辦法》發布后，理財子公司作為新生代資產管理主體已正式進入運營發展階段。
伴隨著理財子公司的橫空出世，沖擊論、挑戰論、風口論等占據主流媒體，大家都在期待著資管領域的一場革命性變遷。
事實上，對于這一新生事物，我們既要寄予良好的期望，也要清楚認識其內在特點。其未來發展或許會經歷三個階段。
“蜜月期”：相看兩不厭
對于投資者而言，理財子公司帶來的顯見利好是投資門檻的大幅下降、更親民。
以工銀理財為例，按照起點金額升序排列理財產品后，0.0001萬元（即1元）起售的理財子公司產品赫然在列，視覺和心理沖擊十分明顯。直接對標公募基金、互聯網理財等現有資管模式，既有效擴大了投資者群體，也可以幫助原有投資者更充分地利用其零散資金。
理財子公司相當于擁有公募基金、私募基金、類信托等全能型牌照，業務和投資范圍更廣泛，既能滿足更多層面需求，又拉高了理論上的收益上限（雖然下限也同時探低，但非明示），提升了產品組合的適合度和吸引力。
此外，理財子公司雖然強調“受人之托、代人理財”，但名字里帶著銀行印記，仍然背靠銀行大樹。盡管投資者教育已反復宣傳要打破剛性兌付，但很多投資者仍會默認銀行是理財子公司的天然護體，基本未出現過銀行理財產品無法全額兌付的“光輝”歷史，更固化了投資者的路徑依賴。
再加上產品的凈值表現仍需假以時日才能逐步顯示，“業績比較基準”（該提法實際易對普通民眾產生一定誤導性）只是凈值型理財產品未來收益的目標，而并非產品收益承諾，但一些投資者卻容易將其混同于預期收益率或最后實際收益率，習慣性地又將理財子公司產品視為高收益的準存款（保本保收益）產品。
也正因如此，在理財子公司的發展初期，一方面，理財子公司本身有拓客展業需求，另一方面，較低的投資門檻和“銀行”的信用背書，使得投資者對于理財子公司的產品有著天然的好感和投資偏好。或者我們可以說，在發展初期，投資者和理財子公司，正處于相看兩不厭的蜜月期。
“陣痛期”：歷經市場考驗
甜蜜苦短，新鮮勁過后還需看實效。
2007年，首批QDII基金承載萬眾期望，但漂洋出海后紛紛折戟沉沙，部分基金產品掙扎十多年后仍處于負凈值。而直銷銀行一度被視為銀行經營模式的“顛覆者”，但時至今日，卻不免有雞肋之嫌，現在更被認為可能將被融入理財子公司，成為其獲客渠道之一。
按照規定，除了在我國境內注冊成立的商業銀行作為理財子公司的控股股東外，境內外金融機構、境內非金融企業等各類主體參與設立的理財子公司，后續也將紛紛獲批進入市場，屆時將不可避免地出現機構多、人員多、產品多的紅海局面，競爭逐步陷入白熱化。
而理財子公司與股東銀行，要想實現包括物理位置在內的全方位隔離，實現自身專業化、規范化形象的樹立，則意味著前中后臺體系的重建和擴張，人財物等資源成本的投入、資本占用增加，再加上與母行的戰略協同和業務聯動的摩擦系數加大等，而業務增量卻未必能達到成比例增加，這些都勢必會對子公司的業績表現構成挑戰。
同時，隨著產品運營時間增長、投資周期逐漸完整，各產品凈值數據不斷積累，業績表現將呈現分化態勢。雖然，理財子公司的產品開放周期一般較長，便于其投資管理，但也會積聚贖回壓力，甚至可能會產生局部性的集中贖回井噴、引致流動性階段性緊張，進而影響后續投資的可選擇性和可持續性。
特別是一些產品，不再聚焦銀行傳統優勢的固定收益領域，增大對權益類資產、商品及金融衍生品、掛鉤類資產等相對“激進”領域的配置力度，受內外部經濟金融形勢變化、自身人員能力水平（需正視與公募基金等在制度靈活性、人才高端性方面存在的先天差距）和資源匹配等的影響，產品業績會出現“冰火兩重天”、高風險未必高收益等的現象。
其他潛在隱患還包括，凈值化管理的模型算法、IT系統倘若存在疏漏，市值法或攤余成本法估值失準，表面浮盈還可能反轉變為實虧。
有數據顯示，銀行理財投資者構成中個人客戶規模占比較高。截至2018年年底，面向個人投資者發行的非保本理財產品存續余額占比為86.93%。與基金投資者經過近20年多輪牛熊市場洗禮、投資者教育相當充分不同，銀行理財產品主要投資于貨幣、債券等市場，投資標的風險較低，加上銀行隱性剛兌，投資者大多是無需考慮風險的懶人投資、坐等收益，成熟度、專業度、風險承受能力都有待提高。
在這一發展階段，“黑天鵝”事件一旦出現，輕則侵蝕客戶理財本金、無法（全額）兌付成為現實、引發聲譽風險，重則因高杠桿、衍生品無對沖等因素消耗本金殆盡、直至觸及子公司資本金。雖然事前設立的風險隔離機制可以從法理上阻斷風險從子公司向股東銀行傳導（反之亦然），但除非潛在剛兌被徹底打破、否則仍難撇清連帶責任。而如果真正打破剛兌，后果之一便是投資者放棄對子公司的銀行屬性加成的“信仰”，子公司的“光環”徹底褪去、牌照紅利效應削弱，實質和公募基金等資管主體并無顯著區別，行業內外的優勝劣汰會更為直接。
此外，《商業銀行理財業務監督管理辦法》延續了原有監管要求，個人首次購買理財產品時應在銀行網點進行風險承受能力評估和面簽。《銀行業金融機構銷售專區錄音錄像管理暫行規定》要求在營業場所銷售理財產品應設立銷售專區、對銷售過程同步錄音錄像（“雙錄”）。《商業銀行理財子公司管理辦法》則允許首次購買理財產品不再面簽、風險承受能力評估可通過電子渠道進行，銷售渠道的多樣化會大幅降低到網點購買并接受“雙錄”的比例。新規此舉可視為便民服務的亮點。另外，也需注意，面簽、“雙錄”等既是對投資者權益的保護，也是對銀行盡責免責的保障，未來如出現投資損失等產生糾紛，網上風險評估有效性（如是否本人操作、是否存在網絡欺詐等）、缺乏錄音錄像佐證等，可能會對責任舉證、歸因等造成復雜影響。
總而言之，在這一階段，銀行理財子公司可能會經歷一系列的市場考驗，但“陣痛期”所經歷的這些“痛”，或許正是為了迎接未來的更大發展。
“平穩期”：市場主體格局分化，平穩運行
未來，投資者和理財子公司等市場主體趨于理性、成熟，各界對于理財子公司的優劣勢、功能定位有了更為清晰、客觀的認識，子公司的發展會逐步進入平穩運行的階段。
經歷了陣痛期的大浪淘沙，會留下三類主要市場主體：
一類是以傳統固定收益等投資為主，兼顧其他領域的綜合性、穩健性機構。
這類機構的產品可以覆蓋全市場、全資產、全渠道，通過資產配置充分分散風險、降低凈值波動，合理權衡投資者對產品流動性、安全性、收益性等不同訴求間的關系，目標指向風險容忍度較低或抗風險能力較弱、仍傾心于傳統銀行服務的群體。
一類是具有差異化競爭特性、專長和品牌的機構。
這類機構具備其他領域人才等資源優勢，投資研究等能力較強，風控和IT體系健全，借助場景化營銷等方式，依托母行客戶渠道資源，通過科技手段提升對于高潛客群的識別和觸達能力，瞄準細分領域、或緊跟國家政策導向和投資熱點適時推出特色主題產品，形成差異化競爭特性和品牌優勢。主要服務于風險偏好較高、投資經驗較為豐富、多元化配置需求較多、習慣于在不同投資渠道進行對比選擇的客群。
一類是缺乏鮮明特色和穩定向好業績、主要依賴母行維系生存的“中不溜”機構。
這類機構往往會淪為主做底層配置、具體產品委外第三方，僅作為銀行集團多元化的表征之一而存在，成為集團內可有可無的附庸或點綴。
總之，對理財子公司而言，經營理念、管理機制、激勵約束和人才儲備是主要底層架構，投資研發、風險管理、IT系統、渠道建設、營銷推廣等能力水平是核心競爭力，有條件時可實踐開放銀行理念，走出去請進來構建多方合作平臺。
對投資者而言，則需要學會根據自身投資目標、資金使用時間和周期、風險承受能力、內外部市場情況，分析對比各資管主體的資本實力、投資管理人情況、產品過往業績、投資范圍和結構、費率類別和標準等，從而選擇適當的理財產品、合理配置資產。
在市場競爭良性有序、投資者適當性管理到位的情況下，將最終形成理財子公司和投資者相互理性比選、共同成長的發展局面。
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