供應鏈金融科技領頭羊聯易融赴港上市：少量客戶貢獻絕大部分收入
經濟觀察網 張力/文1月8日，國內供應鏈金融科技解決方案行業頭部企業聯易融數字科技集團有限公司（下稱“聯易融”）向港交所遞交招股書，高盛和中金公司為其聯席保薦人。
根據灼識咨詢數據，截止2020年三季度，聯易融處理供應鏈金融交易金額達1223億元，在中國中國供應鏈金融科技解決方案提供商中排名第一，市場份額20.5%。
借助國家各層面助力中小企業融資的大潮，成立僅四年時間的聯易融在眾多供應鏈金融科技平臺中脫穎而出，從ABS發行基礎資產整理業務起家到圍繞核心企業確權的多級流轉業務再到當前仍在探索階段的中小企業信用融資業務，業務生態體系已經形成，但仍有很多關鍵性問題值得關注，如對單一客戶依存度過高，絕大部分客戶“不打糧食”。
主營業務本質為反向保理
聯易融的主營業務包括兩大類，一是較為成熟的、貢獻大部分營收的供應鏈金融科技解決方案，包括核心企業云和金融機構云；二是尚未成熟的新興解決方案，包括跨境云和中小企業信用科技解決方案。
在筆者看來，核心企業云本質為核心企業對其上游供應商的應收賬款進行確權從而將其富余的授信額度分享給其上游供應商的反向保理業務。區別在于，傳統銀行反向保理業務中，核心企業信用往往只能外溢到其一級供應商層面，作為整個供應鏈末梢的多級供應商的中小企業往往無法被覆蓋，融資難融資貴問題仍然突出；而聯易融通過ABCD（人工智能、區塊鏈、云計算、大數據）技術，幫助核心企業和金融機構高效驗證供應鏈交易真實性，可實現多級供應商均能分享核心企業的信用，其為供應商應從核心企業獲取的營收賬款創建不可篡改、可追溯的數字憑證Digipo，供應商可對Digipo進行拆分，全額或部分支付給其上游供應商，或利用其從金融機構獲得融資（保理、質押）。
多級流轉業務在當前各供應鏈金融科技平臺中已較為成熟，成為主流模式。
金融機構云主要服務券商等機構，一位接近聯易融的人士透露，主要是為券商發行ABS提供基礎資產整理等服務，這也是聯易融起家的業務。截止2020年三季度，聯易融當年已發行供應鏈ABS/ABN產品金額超1000億元，市場占比超過33%，供應鏈ABN市場占比更是高達58%，均排名第一。
跨境云為目前聯易融正在開拓的跨境供應鏈金融服務業務。
中小企業信用科技解決方案作為現有供應鏈供應鏈金融科技解決方案的補充，依托系統能力，聚焦發票等核心信息核驗，圍繞核心企業帶來的海量中小企業客戶提供融資服務，但并不依托核心企信用和確權，通過數據驅動提供中小企業融資，因此信用風險更高，但也是聯易融積極布局的方向。該業務資金來源主要為金融機構資金和聯易融自己資金，但聯易融承諾當中小企業違約或逾期付款的情況下，將從資金方受讓債權。因此，一旦經濟持續下滑，中小企業大面積違約，高杠桿將使聯易融承擔極大的信用風險。
招股書顯示，中小企業信用科技解決方案促成的融資交易總值2018年、2019年分別為9.08億、56.32億，產生的營業收入分別為1680萬元、9570萬元。
三年虧損29億元
聯易融收入構成包括兩部分，一是按交易/融資金額的一定比例提取收入，二是少量的系統前置實施費，一般不超過500萬元。
招股書顯示，聯易融2018年、2019年及2020年前三季度總收入分別為3.83億、7億、8.08億，三年錄得虧損14.1億、10.82億、4.32億，三年累計虧損29億元。
巨虧主要是由于業務增長和業務前景的改善，可贖回可轉換優先股和可轉換貸款公允價值的增加，但并無實際成本的支出，待發行完成，該類優先股等將轉換為普通股。因此，經過調整后的三期凈利潤分別為-1413萬、3651萬、1.3億。
但作為互聯網科技公司，聯易融在研發方面的投入卻略顯不足，招股書顯示，2018年、2019年及2020年前三季度研發費用占營收比例分別為10.8%、8.6%、9.8%。2020年前三季度研發費用為7917萬，聯易融披露共有341名技術專家，占員工比例為62%，人均平均費用為23萬元，顯然低于同業水平。但在前述人士看來，一是聯易融在武漢設立了100多人的研發中心，且多為畢業一兩年的學生，成本不高；二是供應鏈金融科技技術多為社會技術，沒啥高科技可言，也無需過高投入。
另外，據聯易融披露，其未來實現業務擴張的支撐是建立了90人的直接銷售團隊，但據了解，目前只有20多名直銷人員能夠直接見客戶、談業務，其他多為銷售板塊的支持人員。
客戶集中度過高
截止2020年三季度，聯易融共連接了供應鏈生態系統中290余家核心企業、180余家金融機構、93000余家中小企業及近100家專家機構和數據提供商。服務的大部分核心企業聚焦在房地產、能源、建筑、醫藥等行業。
雖然客戶眾多，但客戶集中度過高，有限數量的客戶產生了絕大部分收入，2018年、2019年及2020年前三季度來自前五大客戶的收入占比分別為69%、47.6%、37.9%，單一最大客戶收入占比分別為28.7%、20.4%及14.0%。
這也意味著大多數客戶“不打糧食”。
近年來，供應鏈金融科技平臺如雨后春筍，其他知名的三方平臺如中企云鏈，產業系的如中航工業的金網絡，各家金融科技公司的底層技術都是ABCD，業務模式也大同小異。
在筆者看來，聯易融成立短短四年時間便成為行業領頭羊，除了背靠騰訊的優勢外，抓住市場機遇，專注于用戶需求成為其制勝關鍵。如其搶占先機，解決行業痛點，最開始布局ABS基礎資產整理業務，迅速去搶占市場份額，再延伸到模式成熟的反向保理業務（核心企業確權的多級流轉業務），再到真正的依托自身系統能力探索的中小企業融資業務。
但當前聯易融的業務模式體系，也并未超出目前金融機構供應鏈金融的本質范疇，無非是借助科技手段提高了效率，甚至還有違法違規的風險（如電子債權憑證的身份問題），但這個技術壁壘并不高，更多的銀行、產業方自身也在積極布局，要做到真正依靠自身系統能力解決中小企業融資難、融資貴問題，聯易融還需要繼續證明自己。
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